Humo blanco en el Palacio de Hacienda. Se confirmó el cierre de las negociaciones para reformular el acuerdo con el Fondo Monetario Internacional. En lo concreto, no se trata más que de un waiver formal para zanjar el incumplimiento de las metas paramétricas correspondientes a la séptima revisión del acuerdo, que se postergó a fines de noviembre producto del resultado electoral. El nuevo deal no es sorpresivo. Hay una comunión de intereses notoria entre un organismo internacional que no quiere empujar a Argentina al abismo y un Gobierno que promete sin ningún miramiento el ajuste del Plan Motosierra.
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Reconstruir brevemente la historia del crédito con el FMI nos lleva al año 2018, cuando se cerró el mercado voluntario de crédito para nuestro país y se precipitó una crisis de balanza de pagos de proporciones. El Gobierno de Macri tuvo la opción de anticipar una reestructuración con los acreedores privados e implementar un programa de ajuste de las cuentas públicas. En su lugar eligió la salida fácil: pedir asistencia financiera para maquillar los desbalances macro, bajo la premisa que ese fortalecimiento de reservas no sería utilizado. Lejos de su intención, las expectativas se desanclaron, las variables se precipitaron y el programa Stand By (SBA) colapsó. Después del cambio de gobierno, la administración Fernández transitó un proceso largo y traumático de más de dos años para su renegociación. Derivó en un cambio de especie, migrando a un programa de Facilidades Extendidas (EFF), que se mantiene hasta la actualidad. Este esquema buscó suavizar el flujo de pagos a lo largo de una década, con un período de gracia de cuatro años (hasta 2026) sin cancelación de capital. Tras el reciente anuncio, no habrá modificaciones sobre el programa en curso. Solo una reformulación de la metas y una leve modificación temporal para el cash flow de este año.
El EFF es un programa flexible que buscó dar aire suficiente a la economía argentina para recuperar los equilibrios macroeconómicos básicos, robustecer las arcas del BCRA y recién en ese punto devolver el capital adeudado. El acuerdo evitó las condicionalidades típicas vinculadas a reformas estructurales y solo mantuvo las exigencias macroeconómicas. En su primer año de funcionamiento los objetivos se sobrecumplieron, pero la sequía del 2023 se llevó puestos todos los parámetros. La caída de las exportaciones impidió consolidar las reservas netas, a la vez que restó recaudación tributaria. Esto tensionó el balance fiscal, en un contexto de rigidez del gasto por el recrudecimiento de las condiciones sociales. La escasez de fuentes de financiamiento alternativas también exigió mayor impresión de billetes, tirando por la borda la meta monetaria. Muchas críticas sobre la falencia del programa 2022 apuntan a una supuesta irresponsabilidad de la anterior administración en la gestión económica. Si esto no pondera o subestima el enorme impacto de la sequía, el análisis pierde sensatez.
El saldo del diálogo bilateral de estos días en el nivel de staff técnico fue la reformulación de los parámetros vinculados a la política monetaria, fiscal y la acumulación de reservas internacionales. Con los dos primeros es poco probable que hayan surgido contrapuntos. El mismo Presidente Milei ya había expresado durante la campaña su voluntad de acelerar la trayectoria hacia el equilibrio de las cuentas públicas, llevando a cabo un ajuste aún más fuerte que el exigido por el organismo. Implicará buscar un superávit primario de 2% del PBI en 2024, suprimiendo toda necesidad de financiamiento del gasto (endeudamiento o emisión). Descontado el pago de intereses, también en el orden de los dos puntos del PBI, las modificaciones implicarán llegar al equilibrio fiscal pleno en un solo año, acelerando la velocidad de la convergencia que exigía el EFF-2022 original. El Ejecutivo Nacional tendrá un desafío mayúsculo para cumplir este propósito en un contexto de recesión económica y, por ende, menor solidez de los ingresos tributarios. Evitar nuevos desvíos sin dudas será crucial para que no se desacoplen nuevamente las expectativas del sector privado y no se erosione la credibilidad del “modelo libertario”.
El target que este año puede volverse cuesta arriba es el que exige incrementar sensiblemente las reservas netas. Se deberá sumar un piso de U$S 7.300 millones, ya que al umbral de U$S 10.000 millones se netea el aumento de las reservas de las últimas semanas de diciembre. Es difícil predecir con exactitud la dinámica de las cuentas externas en un contexto tan volátil, pero a priori se pueden precisar los aspectos que juegan a favor y en contra de este objetivo. El panorama comercial en el segmento bienes será el gran puntal del 2024, a tono con una estimación de producción para los principales cultivos que no deja de corregirse al alza mes tras mes. Proyectamos un superávit del comercio de bienes de U$S 11.000 millones, aunque dependerá en gran medida de la elasticidad de las importaciones frente a la (menor) actividad. Para este resultado también será relevante el incentivo cambiario. Llegado el mes de cosecha de la campaña gruesa el Ejecutivo deberá efectuar una corrección del dólar oficial, que viajando a una velocidad de solo 2% mensual llegará a abril aún más apreciado que el nivel heredado.
El superávit externo depende de otros factores que no necesariamente van a aportar divisas en 2024. El saldo del comercio de servicios volverá a presentar un rojo significativo, a pesar del encarecimiento fuerte del impuesto país que transformó al dólar tarjeta en la cotización más cara en plaza. Ocurre que los consumos turísticos y los pagos con tarjeta al exterior por servicios de suscripción responden escasamente al efecto precio, y es poco probable que ayude a revertir el déficit crónico de la cuenta servicios. Nuestra previsión para este rubro es de un saldo negativo de U$S 5.000 millones para este año. Los pagos de deuda también sumarán presión sobre el balance cambiario. Además de U$S 4.300 millones por los títulos públicos soberanos en dólares, se suman U$S 400 millones por dos cuotas de pagos al Club de París. Por último, pueden sumarse erogaciones en concepto de utilidades y dividendos, en función a la normalización del mercado cambiario y la paulatina flexibilización del cepo. Con todo, en un escenario base estimamos un superávit de reservas por U$S 4.700 millones, que rompería la tendencia de retroceso de los últimos dos años, pero aún estaría 50% por debajo del target pautado con el FMI.
El programa EFF será posiblemente el obstáculo menos complejo para Milei. Además de la compatibilidad amplia con el Organismo en cuanto a la cosmovisión sobre el rumbo económico, se conjuga la intención ex profeso del nuevo Gobierno de ir a un ordenamiento integral, aún a expensas de generar mayores penurias (¿provisorias?) sobre un segmento amplio de la población. Más que un condicionamiento sobre la política económica, hoy paradójicamente el FMI puede poner algo de racionalidad en la agenda de reformas, moderando el ímpetu de una fuerza política con voluntad de transformaciones institucionales disruptivas sobre el funcionamiento del sistema.
