Descartada la posibilidad de implementar un Plan de Estabilización, el Gobierno intentará aquietar las aguas para evitar un escenario de espiralización nominal. A pesar de mantener el sendero de moderado ordenamiento macro, nada garantiza que el Plan Aguantar efectivamente aguante. Los desafíos son múltiples, y las posibilidades de desalineamiento en las variables críticas se incrementa conforme se acerca el ciclo electoral. Desde lo político empiezan a abrirse dilemas para el oficialismo. En un contexto de baja competitividad para reelegir, se reducen los incentivos a sostener las mejores pautas de prudencia fiscal y monetaria. Ni que hablar de hacer el “trabajo sucio” de reformas de fondo, que pueden derivar en resultados indeseables en el corto plazo. Si este fuera el caso, parece relevante empezar a evaluar hipótesis sobre la eventual herencia de la actual administración en el plano macro. ¿Tenemos en curso un ‘Plan Bomba’?
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El acuerdo con el Fondo Monetario pavimenta un sendero en materia fiscal, monetaria y de acumulación de reservas. Hoy nadie contempla la posibilidad de patear el tablero y romper el programa de facilidades extendidas que tuvo inicio este mismo año. De hecho, para un Gobierno con escasa credibilidad por sus múltiples vaivenes el acuerdo es una de las principales anclas que evitan un desbande. El recorrido gradual de consistencia macro que el organismo exige implica un conjunto de criterios básicos para evitar un desacople insalvable de las expectativas. El programa conlleva desafíos mayúsculos desde 2026, cuando los vencimientos de capital van a presionar sobre el stock de reservas. Son muchos años de gracia, y en un escenario optimista Argentina podría llegar a ese momento con los dólares suficientes para repagar. Claro que ese caso no es el más probable, y eventualmente nuestro país va a tener que volver a reperfilar la curva de vencimientos de deuda en dólares. Nada trágico a la luz de nuestro track record previo; nadie podía pensar que semejante volumen de deuda con alta concentración de pagos se resolviera en menos de una década.
Asumido que el EFF 2022 se mantiene, el Gobierno se va a allanar al cumplimiento de la meta fiscal del 2,5% del PBI este año, y el 1,9% del PBI en 2023. Asumiendo que el nivel de ingresos del sector público se mantiene estable como porcentaje del PBI, entonces el esfuerzo para la reducción del gasto escalará hasta 0,9 puntos. El diferencial extra de 0,3 puntos es fruto de la reciente prohibición de computar las rentas por la emisión primaria de títulos públicos atados a la inflación. Con un Presupuesto muy restrictivo en servicios sociales y económicos, no parece difícil cumplir el objetivo pactado con el FMI. Más interesante parece ser el timing del gasto público, de cara al año próximo. El monitoreo de cumplimiento parcial tiene periodicidad trimestral, pero esta pauta puede flexibilizarse a una única evaluación anual. Por ende, puede llegar a verse un Ejecutivo acelerando las aplicaciones del gasto en el tercer trimestre del 2023, y consumiendo buena parte del colchón de la última parte del año, que es el momento con mayores necesidades de desembolsos.
Atado a la dinámica del gasto están las posibilidades de su financiamiento en el mercado doméstico, a partir del ahorro nacional. Descontamos que el cierre del programa financiero para este año está garantizado. El Gobierno tiene que consolidar un rolleo del 130% para el último bimestre y aún puede mejorar las condiciones para llegar con holgura. Cada mes que pasa se empiezan a encender algunas luces de alarma sobre la posibilidad de pasar los vencimientos de corto al otro lado del muro del 2023. Algo de ruido por declaraciones de dirigentes opositores generó un gap de rendimientos para los bonos con duration mayor a un año, que aún no se puede cerrar. Además del desafío de ‘cruzar el Rubicón’, resulta inquietante la magnitud de necesidades de financiamiento del sector público para el año próximo. Sumando el déficit primario y los intereses se consolida alrededor de 3,5 puntos del PBI que el Gobierno deberá conseguir en el mercado doméstico. Pasar la gorra tiene un límite, porque la economía está fuertemente desmonetizada y la demanda de pesos seguirá cayendo en la cercanía de las elecciones. Es esperable que buena parte del sistema financiero local evite aumentar su exposición al sector público.
Párrafo aparte para la olla a presión del segmento dólares. La posición de reservas está débil, pero el Gobierno sigue teniendo el as bajo la manga de diseñarle trajes a medida al sector primario, reconociendo cotizaciones preferenciales. La demanda de dólares para todo propósito seguirá firme en el año restante. No solo por la necesidad de mantener girando la rueda de la producción, si no también por las distorsiones propias del desdoblamiento de facto. Pensando eventuales cambios de régimen con un nuevo Gobierno, la posición de reservas del Banco Central se vuelve un dato fundamental. Si la nueva administración define una normalización acelerada del mercado de cambios, va a tener que diseñar nuevas estrategias para consolidar la posición de reservas y evitar que el tipo de cambio libre se acomode en un equilibrio malo. Préstamos con multilaterales, adelantos del sector exportador o un nuevo blanqueo pueden ser mecanismos a los que se recurra en 2024. Aún así, salir del desquicio de este cepo implicará pagar costos para el próximo Gobierno. Los daños colaterales de una unificación acelerada no se pueden dimensionar del todo a la distancia. En cualquier caso será fundamental que se implemente en el marco de un programa integral, que muestre consistencia y contribuya a recrear la confianza.
No todo será negativo en materia de herencia económica. Esta administración encuentra puntos fuertes en el pilar productivo y en la dinámica del empleo. Sobre lo primero, los niveles de actividad son hoy compatibles con los de inicios de 2018. En menos de dos años se revirtió toda la caída de la pandemia y la crisis de balanza de pagos de la gestión Macri. Muy en particular, algunos sectores como la industria, la construcción, la minería y la actividad hidrocarburífera han sido los grandes ganadores de este modelo. El correlato directo es la creación de empleo privado. En la comparativa punta a punta se registran casi 200 mil puestos más que a inicios de mandato Fernández, con un incremento del 3,2%. El buen pasar socioproductivo puede sostenerse hasta el recambio constitucional, aunque la velocidad será más moderada. En cualquier caso, es conveniente recibir una economía con cierto colchón por tres años de recuperación del PBI, a diferencia de una seguidilla de dos años de recesión y virtual default como ocurrió en 2019. Especulando, el mayor vigor de la actividad incluso puede amortiguar un freno inducido para disciplinar la dinámica de precios, en el marco de un plan de estabilización general.
En síntesis, el Plan Aguantar se irá convirtiendo en un Plan Bomba con el desarrollo del año próximo. Se expresará en todos los componentes macro que se sigan emparchando sin correcciones de fondo. Nada de lo que se viene va a ser fácil, a pesar de que las urgencias de la deuda son menores que hace tres años atrás y la economía productiva está funcionando. La normalización de los mercados quedará para el siguiente Gobierno, que deberá mostrar pericia técnica, solidez de programa y decisión política para no cortar el cable equivocado de la bomba…
